Новости: Екатерина Малярова (Law&Trust): проверка по тесту Howey не даёт никаких гарантий

Компания Law&Trust – один из ведущих мировых игроков в области комплексного юридического сопровождения ICO-стартапов: на сегодняшний день портфолио компании превышает 33 проекта. Управляющий партнёр Memorandum Capital Иван Александров побеседовал с Екатериной Маляровой, ведущим юристом Law&Trust, на тему того, как как определить природу токена, и какие неочевидные моменты.

И.А.: Екатерина, здравствуйте. Спасибо за то, что согласились с нами пообщаться. Давайте вначале очертим круг вопросов, которые относятся к области компетенции юридического партнёра. Я бы выделил следующие аспекты:

Первый аспект - это вопрос соответствия структуры токена и структуры ICO законодательству разных стран, то есть вопрос легальности, попадания под регуляцию и так далее. Второй аспект - это налоговая структура и вопрос снижения стоимости привлечения капитала. Третий аспект - это оформление маркетинговых материалов. WP, сайт, видео и так далее. Что можно писать, что нельзя. Четвёртый аспект - это соответствие стартапа нормам, напрямую не относящимся к ICO. Например, GDPR и другие нормы касательно персональных данных. Пятый аспект - это корпоративная структура, публикация отчётности, финансовая прозрачность и так далее.

Е.М.: Да, я думаю, что Вы обозначили все ключевые аспекты по ICO.

И.А.: Аспектов много, давайте определимся, что считать наиболее важным. Скажем, для стартапа ключевым моментом процедуры ICO является перевод крипты в фиат…

Е.М.: На самом деле, процесс перевода крипты в фиат - это одна из завершающих стадий ICO. Ей предшествует множество этапов, без проработки которых Вы не сможете на законных основаниях выводить средства в фиат. С юридической точки зрения, все начинается с определения правовой природы, сущности токена, который Вы будете предлагать будущим покупателям. В первую очередь нужно определиться, что это будет: security или utility токен.

И.А.: Существует много разных тестов, которые позволяют отличить utility-токен от security: тест Howey, risk capital test и другие. Каково юридическое значение этих тестов?

Е.М.: Многие проекты, полагают, тот же тест Howey – это тест, который позволяет с точностью определить, является токен security или utility, однако на самом деле этот тест носит рекомендательный характер, и оценка токена в рамках теста осуществляется на основании очень субъективных критериев, и регулятор может толковать их в первом случае одним способом, во-втором – другим.

Соответственно, пройдя данный тест, мы можем только ориентировочно сказать, возможно ли признание токена security, либо это маловероятно. Но никаких гарантий этот тест не дает, и ни один юрист ни в России, ни в США, не сможет Вам с точностью сказать, как конкретный стартап будет оценен регулятором по тому или иному критерию теста Howey.

И.А.: А тест Howey является универсальным для разных юрисдикций?

Е.М.: Тест Howey – исключительно американская история. Недавно он был модифицирован непосредственно под ICO, но разработан был намного раньше, и его целью было определение того, что является инвестиционным контрактом, то есть является ли та или иная сделка сделкой с ценными бумагами.

И.А.: Если все существующие тесты являются рекомендательными, то что делать стартапу, который хочет получить чёткий ответ на вопрос о статусе токена. Возможно ли получить его в государственных органах страны регистрации перед размещением? Вопрос особенно интересен в контексте недавней ситуации со стартапом MUNCHEE, которого SEC просто заставила развернуть ICO и вернуть деньги: токен позиционировался как utility, но в итоге в нём были обнаружены черты ценной бумаги…

Е.М.: Чтобы получить однозначный ответ, можно обратиться к регулятору с заявлением о регистрации ценной бумаги. В случае если регулятор укажет на отсутствие необходимости такой регистрации, можно смело позиционировать токен как Utility. Однако данный процесс достаточно длительный и не многие проекты легализуют своё ICO таким способом.

Его целесообразность нужно в каждом конкретном случае определять отдельно, и как правило это достаточно просто. Кстати, в указанном Вами деле было очевидно, что данный токен являлся security.

И.А.: Мы к этому делу ещё вернёмся. А как вы в Law&Trust определяете природу токена? С помощью тестов?

Е.М.: Безусловно, мы проводим тесты наиболее популярных юрисдикций: тест Howey, Pacific Coin тест, часто, если это нужно, то проводим дополнительные менее известные тесты. Даже в рамках США их существует еще несколько. Мы анализируем whitepaper и все документы, которые может предоставить проект. На основании результатов делаем вывод является ли токен security или utility.

И.А.: Из своего опыта могу сказать, что 90% стартапов придерживаются мнения, что если токен не даёт право на пассивное получение части прибыли компании, а используется только как внутренняя криптовалюта создаваемой экосистемы, то он автоматически является utility…

Е.М.: Тут проблема даже не в том, что стартапы полагают отсутствие прибыли достаточным условием признания токена utility, а в том, что для большой части стартапов понятие отсутствие прибыли размыто, то есть многие думают, что если стартап не начисляет держателям токенов дивиденды, это означает отсутствие распределения прибыли. На самом деле, прибыль от проекта может формироваться разными способами: торговля на бирже, перепродажа и многие другие способы, которые не кажутся такими очевидными, но при этом образуют пассивный доход и служат источником спекулятивных инвестиционных ожиданий. Именно это чаще всего подводит проекты.

И.А.: Правильно ли я понимаю, что факт размещения токенов на криптовалютных биржах может трактоваться регулятором как манипулирование инвестиционными ожиданиями?

Е.М.: Да, к сожалению, это исключает utility-природу токена.

И.А.: Скажите, а законодательство и подходы каких стран должно учитываться при определении природы токена. Например, я гражданин России, являюсь налоговым резидентом Германии, компания создана в Сингапуре, а выпущенные токены покупаются гражданами США. Кто в итоге может прийти ко мне с вопросами про природу токена?

Е.М.: При определенных обстоятельствах к вам могут прийти государственные органы всех вышеперечисленных стран, собственно для этого и нужны юристы – чтобы просчитать риски, которые могут возникнуть конкретно у вас на том или ином этапе.

И.А.: Может ли меня обезопасить прописанный во всех документах запрет на приобретение токенов гражданами США и других стран?

Е.М.: Если ваш токен обладает признаками security, вы не получили разрешение у регулятора США, и просто пишете, что граждане США не могут участвовать в ICO, вы понесёте после ICO последствия по законодательству США. Вы должны принять все зависящие от вас меры, которые оградят граждан США в участии в ICO. Иногда даже блокировки IP-адресов также недостаточно.

И.А.: А достаточно ли при продаже токена взять подтверждение от пользователя, что он не является гражданином США? Или чуть ли не по документам нужно верифицировать?

Е.М.: В идеале нужно верифицировать, поскольку, если гражданин США все-таки примет участие в вашем ICO, то потом Вам придется доказывать, что он смог пройти через все выстроенные вами преграды, их преодолел и принял участие. Но в целом ответственность будете нести Вы.

SEC постоянно ужесточает свою политику в области ICO, поэтому если Вы не получаете exemption в США и не регистрируетесь в SEC, то Вы должны сделать все возможное от Вас, чтобы граждане США никаким образом не смогли принять участие в ICO.

США обладают достаточными полномочиями, чтобы привлечь к ответственности организаторов ICO, вплоть, в некоторых случаях, до их ареста на территории другого государства.

И.А.: А скажите, если токен обладает признаками security, что делать? Отказываться от ICO и выбрасывать белый флаг или регистрировать его как ценную бумагу, подпадая под бесчисленное количество требований?

Е.М.: Если токен позиционирует себя как security, проект должен обратится к регулятору с непосредственными документами, чтобы понять возможно ли продолжение работы в рамках security. Во многих юрисдикциях такие токены возможно предлагать не как ценные бумаги, а получить некое освобождение (exemption). Иногда достаточно подать уведомление регулятору для того, чтобы без полной процедуры регистрации токенов в качестве ценной бумаги предлагать его покупателям.

И.А.: А почему тогда по умолчанию нельзя идти по этому пути, учитывая те риски, о которых Вы ранее сказали? Ну признают мой токен security, и ладно.

Е.М.: Регистрация в SEK очень дорогостоящая и длительная, она занимает около полугода. Серьёзные требования предъявляются к компании, которая будет предлагать ценные бумаги – начиная от обеспечения ее деятельности и опыта основателей, и заканчивая наличием полного аудита.

Впрочем, часто есть возможность получить exemption, т.е. освобождение от регистрации для предложения ценных бумаг. Эта процедура заметно проще, немного дешевле, и её успешное завершение позволяет привлекать средства от определенных групп инвесторов на законных основаниях.

Проектов, которые прибегают к этому, не так много, хотя для нас это очень странно. Из известных стартапов могу назвать FileCoin, который собрал около 250 миллионов долларов при наличии exemption по правилу 506B.

И.А.: А в какой момент стартап должен начать думать о старте процедуры получения exemption?

Е.М.: Если Вы идете по пути exemption, то подать на его оформление можно до начала вступления в ICO и не позднее двух недель с момента начала продаж. Срок подачи документов зависит от exemption, самый простой exemption носит уведомительный характер, Вы просто заполняете форму и подаете ее в SEC. После подачи заявки, фирма автоматически появляется в реестре этих exemption и Вам не могут отказать или разрешить, поскольку Вы уведомляете государство о том, что Вы хотите воспользоваться этим правом.

И.А.: А в какой момент стартап должен пойти к юристам? Перед первым опубликованным документом, непосредственно pre-ICO?

Е.М.: На самом деле, чем раньше, тем лучше, потому что в последнее время как мы видим и по делу MUNCHEE не только юридические документы имеют значение при квалификации деяний организаторов, но и маркетинговые материалы, поэтому если вы со своими эскизами уже идете в паблик и что-то обещаете, то это заведомо может повлечь определенные последствия для вас. Но основная юридическая работа начинается, когда готов ВАЙТ ПЕЙПЕР, когда готова основная идея и соответственно мы можем уже что-то конкретное предлагать клиенту, потому что когда он сам не знает, что такое ТОКЕН и чего он хочет от проекта, то юристы ничего конкретного предложить не могут.

И.А.: Есть такой вопрос. Я много раз встречался с такой структурой ICO, когда при размещении utility-токена, инвесторы, скажем так, нулевого этапа, финансирующие pre-ICO получают те или иные привилегированные условия. Например, гарантию возврата средств сразу после ICO или даже pre-ICO. Не меняет ли это природу токена?

Е.М.: Зависит от того какие именно привилегии получаются те, кто пришел на старте, потому что если они получают дивиденды и пассивный доход, то то, что таких инвесторов 1%, это никак не меняет того, что токен является SECURITY. Если они получают просто условно больше функций доступа к функциональным возможностям сервиса, либо еще какие-то ЮТИЛИТИ привилегии, то в этом нет ничего плохого.

И.А.: Вопрос то есть любые секьюрити-привилегии делают весь токен секьюрным, даже если ими пользуется очень ограниченный круг лиц?

Е.М.: Да.

И.А.: То есть такого рода отношения с инвесторами первого раунда лучше оформлять как венчурную историю или займ, никак не привязывая их к токену?

Е.М.: Да, многие проекты идут по этому пути.

И.А.: Каково юридическое значение дисклеймеров “токен не является тем-то… гражданам США запрещено…” и пр?

Е.М.: Достаточно смешно выглядит, когда White Paper переполнен фразами: это пассивный доход, вы будете получить 30%, каждый месяц и.т.д. И в конце написано: Наш токен не является security. Смешно, потому что надпись “наш токен не является security” никак не изменит юридическую природу токена. То, что вы напишете, что гражданам США нельзя – это не имеет значения, если по факту они будут иметь свободный доступ к вашему ICO. Соответственно все эти дисклеймеры больше для успокоения организаторов ICO, но по большому счету они под собой не имеют никакой обязательной юридической силы.

И.А.: Слышал мнение, что следует избегать аббревиатуры ICO, используя по возможности token launch. Почему? Спасает ли это от чего-то? Не делает ли принцип substance over form бессмысленными все эти игры с наименованиями?

Е.М.: На самом деле и, да и нет, потому что очень много проектов, которые разбрасываются этими фразами, но по факту они не нужны в их юридических документах, потому что их токен является utility, здесь их абсолютно точно нужно убирать, потому что они привлекают лишнее, ненужное внимание регуляторов, а есть проекты, которые действительно абсолютно security, но в данном случае, мы также рекомендуем работать с формулировками, менять природу токена и все-таки избегать прямых указаний на инвестиции, пассивные доходы, ICO. В принципе, к самой аббревиатуре ICO, не очень хорошее отношение у регуляторов, поэтому она вызывает некоторый негатив, и именно поэтому мы советуем от нее отказываться, но по большому счету вы правы, если токен остается security, при этом меняется формулировка каких-то ключевых терминов – это никак не спасет проект.

И.А.: Какие маркетинговые материалы должны проходить через юристов. Интервью? Ответы на вопросы в телеграмме?

К сожалению, любые маркетинговые материалы могут быть использованы против вас: Чаты в телеграме, материалы на Фейсбуке, и White Paper, и интервью, и публикации в журналах, газетах и, как показало дело MUNCHEE, могут быть использованы даже те материалы, которые подготовлены не вами непосредственно, а другими независимыми субъектами, которые просто позиционируют вас, как Security.

И.А.: Давайте разберем кейс “SEC против MUNCHEE”. Что они сделали не так?

Е.М.: На самом деле, этот кейс изменил общий подход к utility-токену. На мой взгляд, это очень важное решение, потому что SEC достаточно подробно описало, чего они не хотят видеть в токене.

Данный проект, как мы знаем, это приложение для написания отзывов о ресторанах и блюдах в этих ресторанах, при этом данное приложение должно было быть доступно только на территории США, при этом организаторы продавали токены по всему миру, что уже вызвало вопросы, потому что если у вас utility токен, и им можно пользоваться только в рамках определенного приложения, которое доступно только на территории одной страны, то какой смысл продавать эти токены по всему миру? Соответственно, есть какая-то другая составляющая в природе токена.

Кроме того, организаторы не скрывали того факты, что данный токен будет расти за счет действий самих организаторов, то есть организаторы развивают проект, делают его популярным, аудитория растет, соответственно цена на токен тоже растет.

И.А.: Но это же общеэкономический закон: растёт спрос на токен, растёт его цена.

Е.М.: Это общеэкономический закон, но SEC истолковало его, как один из критериев теста Howey, то есть ожидание получения прибыли от действий третьих лиц. Cами держатели токенов, по словам организаторов, никак бы не влияли на развитие проекта, то есть организаторы позиционировали свой проект, как нечто, что будет получать популярность только от действий самих организаторов.

И.А.: А вот это ключевой момент, так как об этот пункт может разбиться большинство utility-токенов. В конце концов, инвесторы покупают токены, надеясь на то, что он вырастет в цене. А почему он вырастет в цене? Потому что проект будет развиваться, и спрос на токен будет расти.

Е.М.: Да, но utility-токен не должен расти в цене. На то он и utility, чтобы оставаться в рамках одной цены, за которую ты его купил. За это цену ты можешь что-то сделать или получить какую-то услугу, но не предполагается, что utility-токен ты будешь куда-то продавать и выигрывать за счет роста его стоимости.

И.А.: То есть после этого дела мы уже можем однозначно говорить, что если предполагается рост цены токена, то SEC будет трактовать этот токен как секьюрити?

Е.М.: Да, но условно, здесь всегда можно проводить аналогию с голосами Вконтакте: если бы это были токены, то это были бы utility. От того, что растет количество пользователей Вконтакте не сильно влияет на рост цены голоса Вконтакте. Соответственно любой utility токен должен оставаться в рамках этой экосистемы и в пределах той стоимости, которая изначально была обозначена.

И.А.: Но эмиссия голосов Вконтакте не ограничена, и рост спроса на голоса уравновешивается эмиссией. А большинство выпускаемых токенов предполагают ограниченность эмиссии. То есть в любом случае рост популярности проекта и востребованности его услуг приведёт к тому, что пользователи буду готовы и будут покупать токены по цене выше номинальной. Это – реальность любого ICO с ограниченной эмиссией. Не говоря уже о том, что в отсутствие этого у инвестора вообще нет мотивации покупать токен на раннем этапе развития проекта. И ключевой вопрос такой – где эта граница, пересечение которой меняет природу токена с ограниченной эмиссией? В какой плоскости она лежит? В плоскости позиционирования токена и маркетинговых формулировок или более глубоко?

Е.М.: Рост цены является производным и не должен позиционироваться организаторами ICO как аргумент в пользу покупки токенов. Сама сущность Utility токена не предполагает спекулятивной составляющей. Токен покупают для того чтобы использовать в сети. Рост цены же предполагает использование токена не по его прямому назначению.

И.А.: У меня есть вопрос, а такие токены, как вы упомянули ранее, в принципе в реальности существуют? Которые всегда остаются в пределах своей изначальной стоимости, выраженной в долларах?

Е.М.: Такого рода проектов мало, но они существуют и именно они являются прямым выражением изначальной идеи ICO.

И.А.: Кейс Munchee уникален?

Е.М.: На самом деле, таких дел достаточно много, в последнее время их становится все больше, и я думаю, что особой уникальности найти в них сложно, потому что все подобные проекты всегда разбиваются об один и те же проблемы: проблемы с незарегистрированными securities или неправильно позиционирующими себя utility токенами?

И.А.: А они могут сделать re-launch своего токена? Скажем, пойдя по очерченному Вами пути получения exemption?

Е.М.: Если они получат exemption, они смогут на законном основании провести ICO. exemption – это и так признание того, что ваш токен – ценная бумага, но при этом вы получаете некое исключение из общего правила. Вы говорите: “я буду продавать только квалифицированным инвесторам, которые понимают, куда вкладываются, которые понимают, что они не последний доллар отдают на ICO. Я буду продавать только им и никому другому, я беру на себя ответственность, что я буду проверять, что это конкретно за люди, что они являются квалифицированными инвесторами”, и SEC вам говорит, что вы можете не регистрироваться, вы можете предлагать свои токены без соответствующей регистрации. В случае с MUNCHEE такой вариант тоже возможен.

И.А.: А есть юрисдикции, где токен, подобный MUNCHEE, будет трактоваться регулятором как utility?

Е.М.: Я думаю, что таких юрисдикций достаточно много, но вопрос не только в том, где проводится ICO, а и граждане каких государств покупают токены, потому что, условно, если они зарегистрируются где-то в классическом офшоре и проведут свой ICO, но у них купит токен гражданин Гонконга, то произойдёт следующее: как мы знаем, в Гонконге существует законодательство, которое указывает на то, что если токен покупает гражданин Гонконга, то независимо от того, где проведено ICO, оно считается проведенным на территории Гонконга, и к нему применяются все правила существующие на данной территории. Соответственно, с точки зрения гонконгского регулятора это опять же это ценная бумага, и мы получаем те же самые проблемы.

И.А.: Получается, выхода три.

1) Менять природу токена

2) Ставить барьеры для граждан всех юрисдикций, где токен подпадает под определение ценной бумаги

3) Получать exemption во всех этих юрисдикциях.

Верно я говорю?

Е.М.: Если ообобщить, то да

И.А.: Екатерина, в конце нашего разговора я попрошу вас сформулировать для читателей несколько основных простых правил, которые помогут стартапам не оказаться в ситуации Munchee.

Е.М.: Во-первых, помните, что никакие дисклеймеры и декларации не поменяют природу токена

Во-вторых, привлекайте юристов на самой ранней стадии, это позволит избежать непоправимых ошибок в позиционировании своего токена.

В-третьих, очень осторожно относитесь к любым маркетинговым документам и публичным высказываниям.

В-четвёртых, помните, что каждая страна будет рассматривать ваше ICO с точки зрения защиты своих граждан в соответствии со своими законами, независимо от выбранной вами юрисдикции.

В-пятых, помните, что любые тесты не дают вам гарантии в определении природы токена, они могут рассматриваться лишь как ориентир.

Наконец, если ваш токен обладает признаками security-токена, не пренебрегайте возможностями получения exemption.

Источник: https://www.memorandum.news/blog/ekaterina-malyarova-law-trust-proverka-...